珠江鋼琴—世界第一大鋼琴生產(chǎn)商建議詢價(jià)區(qū)間81-93元公司為全球最大的鋼琴制造企業(yè)。產(chǎn)品包括立式鋼琴（14個(gè)品種、292個(gè)型號(hào)） 、三角鋼琴（12個(gè)品種、80個(gè)型號(hào)）和數(shù)碼鋼琴，構(gòu)筑較為完整的鋼琴產(chǎn)品系列。目前擁有立式鋼琴年產(chǎn)能10萬架、三角鋼琴年產(chǎn)能5000架，10年公司鋼琴在國(guó)內(nèi)市占率達(dá)到27.9%。立式鋼琴為公司目前的主要收入和利潤(rùn)貢獻(xiàn)（11年收入占比87.7%，毛利占比86.7%） 。公司11年收入為11.73億元，凈利潤(rùn)為1.45億元。

　　收入隨行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升盈利。09-11年公司鋼琴銷量CAGR 14.3%，基本同步于行業(yè)增速，推動(dòng)收入實(shí)現(xiàn)CAGR17.7%。立式鋼琴因中高檔產(chǎn)品收入占比擴(kuò)大（11年中高檔鋼琴占立式鋼琴收入比重73.7%vs09年63.4%）驅(qū)動(dòng)毛利率由09年的29.5%上升至11年的32.2%。三角鋼琴毛利率因主要原材料木材價(jià)格和人工工資逐年上漲而有所回落（由09年的37.5%回落至11年的32.7%） 。

　　居民消費(fèi)升級(jí)和鋼琴教育普及，驅(qū)動(dòng)行業(yè)未來增長(zhǎng)。09年中國(guó)城鎮(zhèn)居民百戶鋼琴擁有量?jī)H2.47架，與發(fā)達(dá)國(guó)家如日本的25.2架有較大差距。從個(gè)人消費(fèi)角度，隨著居民可支配收入的提高，更加注重精神文化的消費(fèi)需求； “樂器之王”鋼琴作為音樂文化的標(biāo)志性載體，在居民家庭中的普及率有望進(jìn)一步提升。此外，我國(guó)目前正積極鼓勵(lì)發(fā)展文化行業(yè)，加之素質(zhì)教育理念的深入貫徹，學(xué)校和文藝團(tuán)體也將構(gòu)成主要的消費(fèi)力量。

　　具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的品牌、卓越的鋼琴制造和研發(fā)水平、遍布全球的銷售網(wǎng)絡(luò)，構(gòu)筑公司核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。1）歷史悠久，品牌跨度大。珠江鋼琴是中國(guó)歷史最悠久的鋼琴民族自主品牌之一，公司已形成以愷撒堡、珠江、里特米勒、京珠為主的各檔次品牌系列，代表中國(guó)最高水平參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)。2）一流的研發(fā)和制造能力。作為全球規(guī)模最大的鋼琴企業(yè)，公司擁有顯著的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，擁有從木材到整琴的完整產(chǎn)業(yè)鏈，設(shè)立專門木材處理中心保證了產(chǎn)品質(zhì)量和穩(wěn)定性。具有10年以上鋼琴?gòu)臉I(yè)經(jīng)驗(yàn)的員工超過千人，國(guó)際知名工藝大師作為顧問，公司已獲得各類專利54項(xiàng)，擁有各類非專利技術(shù)、技術(shù)秘密二百余項(xiàng)。3）銷售網(wǎng)絡(luò)布局完善。公司銷售主要采用經(jīng)銷商模式，目前擁有國(guó)內(nèi)銷售網(wǎng)點(diǎn)278個(gè)，國(guó)際銷售服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)235個(gè)，覆蓋全球100多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。4）激勵(lì)機(jī)制到位。公司實(shí)際控制人為廣州市國(guó)資委，09年公司增資擴(kuò)股，有175名管理層、核心技術(shù)人員及管理骨干參與持股，達(dá)到了良好的激勵(lì)效果。

　　募投項(xiàng)目擴(kuò)大中高檔立式鋼琴產(chǎn)能和北方銷售網(wǎng)絡(luò)，提升公司整體實(shí)力。公司擬公開發(fā)行4800萬股，募集資金3.01億元建設(shè)年產(chǎn)珠江鋼琴增城中高檔立式鋼琴產(chǎn)業(yè)基地、珠江鋼琴國(guó)家級(jí)企業(yè)技術(shù)中心增城研究院和珠江鋼琴北方營(yíng)銷中心。產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后半島·體育中國(guó)官方網(wǎng)，公司將新增中高檔鋼琴年產(chǎn)能4萬架/（2萬架凱撒堡，2萬架三大系列） ，加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。北方銷售中心將開拓目前公司銷售占比較少但鋼琴消費(fèi)較為旺盛的北方市場(chǎng)，進(jìn)一步提高公司市場(chǎng)份額。研究院項(xiàng)目將提高公司研究創(chuàng)新水平，保持公司國(guó)內(nèi)技術(shù)領(lǐng)先低位。

　　盈利預(yù)測(cè)及詢價(jià)建議：我們預(yù)計(jì)公司12-13年攤薄后EPS分別為0.39和0.48元，11-13年CAGR 26.1%；考慮到鋼琴行業(yè)穩(wěn)定的發(fā)展前景和公司的行業(yè)龍頭地位，結(jié)合可比公司及近期發(fā)行的公司詢價(jià)估值情況，我們建議的詢價(jià)區(qū)間為8.1-9.3元，對(duì)應(yīng)12年動(dòng)態(tài)市盈率為21-24倍。